要点：

　　中报业绩符合预期：用友软件上半年收入同比增长30.2％，净利润同比下滑25.1％，按照重分类口径营业利润同比增长33.5％（剔除投资损益、加回软件增值税退税），均符合我们预期。如果再剔除激励成本，经营性营业绩同比增长达到57％。

　　收入保持快速增长：上半年收入同比增长30.2％，其中①NC实现收入8689万元，同比增长43.6％，仍保持高速成长，未受宏观经济变化影响与我们预期一致，而增速甚至好于我们的预期；但下半年可能受金蝶加大高端产品投入的竞争压力有所放缓，因此维持全年38％的增长预期；②中端产品U8/U9/U6（可比口径，U6上年按照U8统计）实现收入2.4亿元，同比增长达到29％，由于竞争压力趋缓，增速超过我们原来预期；④“通”上半年收入7466万元，同比增长28.7％，增速较07年全年23.5％的增长有所提速，但低于我们全年35％的原预测，可能部分受到中小企业资金紧张的影响，符合我们预期。

　　基金投资浮亏有所控制，规模大幅降低：公司上半年基金投资账面亏损4500万元，与我们预期基本一致，其中根据市场行情适时锁定利润，实现收益5000万元，剩余浮亏9570万元；截至上半年末，短期投资帐面金额仅为1.3亿元，规模大幅缩减，未来亏损进一步扩大空间有限。

　　维持盈利预测和“推荐”的投资评级：我们维持对用友软件08年和09年剔除投资收益分别每股盈利0.62元和0.86元的预测，如果再剔除股权激励成本每股盈利分别为0.70元和0.94元，但对U8和“通”之间的收入结构进行微调。对应剔除每股2.92元净现金的股价，市盈率分别35.1倍和26.1倍，估值相对到位，但考虑到①公司在国内软件市场的领导地位享受一定溢价；②公司2~3年内较明确的发展前景；以及③可能的行业整合带来业绩的增厚，我们维持长期“推荐”的投资评级。

（作者：李源;赵苏)